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国海富兰克林基金王晓宁:周期性成长股投资的一般规律

Peter Lynch的股票六分类是一个非常实用的研究和分析框架。它分为六类:增长缓慢,稳定增长,高速增长,周期性,不良资产和隐藏资产。每个都有相应的计时方法和研究框架。我们关注的重点是深层价值(类似于缓慢增长),稳定增长,高速增长,周期性和周期性增长。从分析框架的角度来看,深层价值分类关注股息率和股利稳定性。稳定增长重视增长的长期确定性。高速增长强调需求空间和企业竞争力的形成,循环重视股价反应的地位。第五类循环增长股是我们的关键类别之一,其收入特征反映了“高赔率+中等胜率”,这是值得期待的。

顾名思义,循环增长股同时具有增长和周期属性。从长远来看,它是一种成长型股票,但产品价格和销量有明显的周期性。根据周期的来源,我们倾向于分为两类:需求和供应。周期性需求在房地产和基础设施行业的下游产业链中普遍存在。这一周期部分是由于房地产基础设施本身的波动,而增长的部分原因是市场份额的增加和跨行业扩张的能力。例如,拥有单一产品线的家电行业公司在20年内将全球市场利率稳步提升至30%;例如,家居公司可以从橱柜行业扩展到衣柜和木门,以实现定制家具的行业扩张。

供应周期性,是一种具有中国特色的公司。通常发生在增长行业的S形曲线的中间部分。行业已经过了初级阶段,需求空间已经建立,但尚未达到稳定竞争的阶段。这一阶段的特点可以概括为:行业增长率居高不下,市场竞争者匆匆走向顶峰(特别是在中国),产能快速扩张,价格战,收入增加不增加利润。一旦需求放缓,市场将看到需求的周期性和利润下降的现实,往往将其解释为周期性股票的方向。

例如,在光伏产业中,在过去的24个月中,我们经历了一个增长和增长的循环:

在三年前的第一阶段,确定了光伏产业的长期增长。清洁能源+成本平价+可以独立于电网使用,符合经济原则,符合国家对能源安全的政策追求。政府投入巨额财政补贴,以提高工业规模和技术进步的速度。行业参与者以现有规模的倍数扩展产能,新技术路线迅速迭代。需求和产能双重扩张,蓬勃发展。在当时投资者眼中,光伏产业有着光明的未来和现实的增长速度,符合成长型股票的标准定义。

在两年前的第二阶段,财政补贴扩大到不可接受的规模,政策开始下降。短期需求冻结,供应继续流动,产品价格逆转。随着产品价格下跌和政策变化的疑虑,需求推迟订单,渠道清理库存,产品价格迅速下降,上市公司的企业利润下降。在当时的投资者眼中,光伏产业已经成为一个政策驱动的产业,需求不可持续,产品价格无法衡量,业绩在下降,并且具有周期性股票的特征。

在一年前的第三阶段,预计该政策将逐步稳定。在海外需求受价格刺激后,产品价格稳定,企业利润超出预期。新的周期开始了。在投资者看来,尽管产品价格的趋势已经悄然发生变化,但光伏产业已经重新获得了光明的前景和现实的增长率,并已回归成长型股票。

图:光伏公司的PB波动图

回顾这一有趣的经历,我们可以感受到投资者的情绪波动,甚至是那些基于基本面的投资者。周期+增长的双方是这类股票的魅力所在。在某些时候,市场倾向于放大周期和增长的一个方面。而且,它通常从经济的低点向循环方向解释,忽视了行业本身的增长;解释经济高点的增长方向,忽视行业本身的周期性。周期性股票和成长股的自然估值较差,EPS的预期叠加,这通常导致股价在3年内波动1-2次。周期性增长股票不仅可以为业绩赚钱,还可以通过不稳定的估值赚钱。后者往往更大,是基本选择的首选方向。

在时间方面,通常很难,因为获胜率是不确定的。对于周期性增长库存的基本选择,需要优化几个条件。最重要的是要确认它确实属于周期增长股。从长远来看,该行业仍然是一个增长行业,避免陷入“价值陷阱”。其次,公司在行业中表现出一流的竞争力。在这方面和传统方法。选择“好公司”的标准是一致的。至于常规的时机,简单的理解是:在繁荣的底部,它倾向于根据成长股的想法购买,首先购买正常ROE下的估值,然后买入拐点繁荣的变化;在繁荣的顶端,它倾向于遵循周期性股票的想法。卖出,首先卖出经济不会是一个很好的钝化点,然后在正常的净资产收益率下卖出估值。 (作者是国海富兰克林基金研究与分析部副总经理王晓宁)

(编辑:张明江)

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